A pesar del elevado crecimiento económico nacional y de la sólida recuperación mundial, el mercado chino está a la baja en el año. Al cierre de este artículo, el CSI 300 de Shanghái ha bajado un 5%, frente al +18% del S&P 500. En los últimos cinco años, ha subido un 51%, una cifra decente pero modesta comparada con el 103% del S&P 500.
Además, el mercado bursátil chino parece ópticamente barato. A 12,7 veces el precio estimado de los beneficios en 2021, según Bloomberg, es significativamente más barato que la mayoría de las economías desarrolladas y muchas emergentes. ¿Por qué digo «ópticamente»? Porque la valoración de la bolsa china incluye importantes descuentos que cualquier inversor debe considerar. El riesgo político y la intervención del gobierno es un factor de descuento relevante que no se puede ignorar, y la reciente represión de la tecnología y la educación es una prueba de ello.
Los riesgos políticos y de intervención gubernamental no son exclusivos de las acciones chinas, pero explican una gran parte del descuento en términos de valoración. Estos riesgos también son evidentes en las acciones de países como Rusia, pero también en el mercado español o italiano. No se trata sólo del riesgo regulatorio, que puede existir en numerosos sectores a nivel mundial, sino del riesgo de intervención aleatoria, políticamente impulsada y destructiva. Cuando los políticos quieren tomar el control de las entidades privadas, el crecimiento de sus beneficios y sus márgenes son irrelevantes si se tiene en cuenta la posibilidad de una gestión fluida con los políticos que utilizan los balances de las empresas privadas con fines políticos. La reciente represión en China no tiene que ver con la desigualdad, sino con el control. Si el gobierno quisiera reducir la desigualdad, habría aplicado medidas fiscales que habrían sido más eficaces que paralizar su mercado de valores.
El elevado crecimiento de la economía china no se refleja en las valoraciones por dos razones principales, en mi opinión. En primer lugar, la mayor parte de ese crecimiento está planificado de forma centralizada e impulsado por un enorme endeudamiento. En segundo lugar, el riesgo de que se produzcan cambios aleatorios en la gestión y la estrategia de las empresas por motivos políticos ha aumentado en los últimos diez años. La economía china no se ha abierto desde que el mandato de Xi Jinping se prolongó indefinidamente, sino que se ha ido cerrando poco a poco, y uno de los principales objetivos de un gobierno más intervencionista es asaltar el sector corporativo y tomar el control de las empresas privadas aunque eso signifique debilitar su situación financiera, limitar su acceso a los mercados de capitales y suscitar la preocupación de los inversores.
Por lo tanto, el riesgo político es un lastre mayor para las valoraciones, porque los inversores saben que los políticos no tendrán en cuenta los intereses de los accionistas y las partes interesadas y probablemente utilizarán el balance de la empresa para avanzar en el control político.
Nuestros lectores pueden decir que el gobierno tiene buenas intenciones y que los políticos en las empresas no significan necesariamente destrucción de valor, pero esos pensamientos ingenuos son erróneos. Si los políticos tuvieran en mente las mejores intenciones y la buena voluntad de los ciudadanos, reforzarían la independencia de los reguladores en lugar de tomar el control político de las empresas privadas. Un político que tiene en mente el mejor interés de su pueblo deja que sean profesionales independientes los que tomen las decisiones en materia de negocios y regulación, precisamente para evitar decisiones con carga política. Sin embargo, cuando los políticos debilitan la independencia de los reguladores y refuerzan su control sobre la gestión de las empresas no hay ningún beneficio para los ciudadanos ni para los accionistas. Es sólo intervencionismo para impulsar una agenda política. El flujo de caja se dilapida, la deuda se dispara y la desigualdad aumenta, porque el mérito desaparece en favor de la adhesión política.
Daniel Lacalle
Si el gobierno de China estaba preocupado por la desigualdad y el poder del mercado, ¿por qué no creó reguladores independientes y transparentes en lugar de hacerlos aún más dependientes del gobierno?
El descuento de la bolsa china también está en función del intervencionismo del pasado y de la norma de «crecer a toda costa». Un país con un crecimiento y un potencial tan elevados muestra un índice con unas finanzas muy débiles. La deuda neta sobre el EBITDA supera las 6,9 veces, impulsada sobre todo por las empresas estatales que han ido acumulando deuda mientras mostraban una rentabilidad muy pobre. El rendimiento de los activos del índice de Shanghai, según Bloomberg, es de un débil 1,18% y el margen de beneficios es de apenas un 7,9%, tras un enorme margen bruto del 16%.
¿Tiene el mercado chino potencial? Absolutamente, y es enorme. Sin embargo, para alcanzar el potencial de revalorización que merece, el gobierno chino debería promover la transparencia, la independencia de los consejos de administración, las auditorías y la regulación, así como unas normas claras de gobierno corporativo que protejan a los inversores y a las partes interesadas. Todas las medidas que van en contra de la independencia de los reguladores y los directivos de las empresas y de unos mercados de capitales abiertos y transparentes acaban siendo contraproducentes, porque no ayudan en nada a los ciudadanos y debilitan el tejido empresarial y de inversión.
Llenar las empresas de gestores designados políticamente significa menos innovación, falta de cuestionamiento de malas decisiones, y malinversiones masivas, rasgos que China podría reducir rápidamente si abriera, en lugar de cerrar, su economía.
Esta es una lección para los occidentales que ven el creciente intervencionismo de China como una buena idea. El intervencionismo político significa una mala asignación de capital, una peor creación de empleo y el peor tipo de desigualdad, la que está impulsada políticamente.
Daniel Lacalle – Doctor en Economía.
